近期，銀行間債市表現謹慎，成交總體清淡。無疑，多數投資者對經濟復蘇力度的分歧依然存在，出于穩(wěn)妥的考量，當前兩年以內的短期債更受機構青睞。

　　分析人士指出，市場可能較長時間都處于基本面無驚喜無亮點的行情中，而資金利率雖下行可期，但幅度有限，對整體行情的推動作用預計有所減弱。

　　后續(xù)走勢仍存分歧

　　可以看到，當前銀行間債市整體收益率漲跌均有。信用市場同樣表現平淡，A A A等級券種的收益率微幅調整，A A +、A A、A A -及以下等級信用債收益率部分期限小幅下探。

　　“對于債市而言，經濟反彈的預期在三季度就已經被市場消化，近期數據偏向樂觀也令債市持久承壓。”一位券商交易員在接受記者采訪時坦言，“要提醒投資者的是，在當前經濟弱勢復蘇的情況下，債市依然存在較大的不確定性。經濟周期與債市周期是否具備同步性依然存疑。”

　　上述交易員還稱，“個人判斷長端收益率難以有明顯下行的空間。”

　　事實上，綜合基本面因素和海外風險因素評價，申萬方面亦認為，針對長期利率的變化來說，在未來一段時期內，受制于國內經濟基本面的改善與回暖，利率趨勢性下行的空間基本被封閉，但是由于未來經濟回暖速度難以出現顯著的超預期效應，則利率顯著上行的動力亦不充足。

　　而相比于國內經濟基本面因素，未來1-2個月時間內，市場的焦點將集中于美國財政懸崖問題所引發(fā)的國際金融市場風險情緒波動，該因素總體對于國內利率方向具有下拉作用，可考慮到其發(fā)酵周期較短(截至12月底)，預計最終大概率走向妥協，因此該因素至多提供的是一個短期波動機會。

　　資金面料繼續(xù)趨穩(wěn)

　　公開市場方面，人民銀行于11月15日上午以利率招標方式開展了420億元7天和490億元14天期逆回購操作，中標利率持平于3 .35%和3.45%。鑒于本周逆回購到期規(guī)模為4040億元，減去520億元可對沖到期央票和共計2770億元的逆回購投放，最終實現資金凈回籠750億元，回籠幅度較上周收窄。

　　“由于逆回購利率對銀行間質押式回購利率的引導性較強，如果逆回購利率不下行，則銀行間質押式回購利率持續(xù)、大幅低于逆回購利率的可能性不大。”在順德農商銀行固定收益研究員宋球紅看來，“央行可以通過逆回購發(fā)行量及發(fā)行利率來維持資金面在一個合意水平，針對未來一段時間財政資金集中下撥及外匯占款增加的狀況，央行或將減少逆回購凈發(fā)行量而維持逆回購發(fā)行利率不變。”

　　值得一提的是，盡管自上周以來逆回購到期量明顯較前期有所攀升，可市場資金面依然較為寬松，資金利率亦出現小幅下探。截至11月14日收盤，銀行間回購利率繼續(xù)震蕩盤整，其中，隔夜、7天和14天品種利率分別落于2.295%、3.351%及3.404%的位置。

　　無疑，在逆回購發(fā)行利率繼續(xù)持穩(wěn)的情況下，當前銀行間資金面依然延續(xù)了緊平衡的格局。

　　就目前來看，11月央行仍將延用之前的調控思路，即“以價定量”，在“批發(fā)價格”不變的情況下，靠市場自發(fā)調節(jié)逆回購需求及規(guī)模。

　　展望未來，市場普遍判斷資金面還將維持寬裕。首先，11月、12月央票到期量會有大幅上升，分別達到1020億元、1180億元，相比9月、10月有較大幅度提高。其次，11月、12月是財政存款投放的傳統季節(jié)。再者，9月份我國外匯占款大幅反彈，達到1306.8億元，雖然當前人民幣出現了一定的升值預期，但是前期累積的外匯頭寸年底開始陸續(xù)結匯，預計后續(xù)外匯占款將繼續(xù)增長，基本保持月均千億的規(guī)模。

　　綜合來看，預計12月流動性將大概率好轉。

　　把握波段操作機會

　　具體到債市投資策略上，就利率市場而言，近期該產品市場將主要受海外市場風險情緒變化和國內一級市場需求的影響。

　　從基本面分析，經濟增長有望在四季度企穩(wěn)，但回升幅度并不明顯，符合低位筑底的判斷；此外，通脹壓力仍然較小。因此，基本面仍然延續(xù)“弱增長、溫和通脹”的格局。

　　再從海外市場看，受希臘援助時間延遲以及對美國財政懸崖擔憂的影響，近期海外市場風險偏好減弱，避險情緒的上升可能會傳導至國內，對國內的債市形成一定的支撐。在資金面寬松的環(huán)境中，短期內利率產品二級市場有望繼續(xù)受到一級市場發(fā)行的支配。

　　由于11-12月份利率產品凈供給為年內低點水平，利率產品收益率也已上行至年內相對較高的位置，來源于銀行資金的配置需求將支撐利率產品一級市場需求繼續(xù)保持旺盛。

　　總體來看，在當前收益率水平下，持有利率產品的風險是可控的。券商建議交易型機構可保持當前的利率產品倉位，并繼續(xù)在3-5年左右的利率品種上進行波段操作。

　　對于信用市場而言，上周中低評級城投債成交十分活躍，呈供求兩旺局面，收益率有一定幅度下行，目前5年期優(yōu)質城投債收益率基本達到6.0%-6.5%的水平，而同期限的中西部地級城投債收益率水平基本達到6.5%-7.0%，與同期限A A級中票的利差均值在50BP和100BP左右，處于相對較低的水平。

　　從歷史經驗看，對于低等級品種來說，在市場比較火爆且流動性較高推動收益率明顯下行之后，如果后市的債券流動性有一定波動，需要關注市場可能快速陷入調整的風險，因此對于倉位較重的投資者，可以順勢降低一定的倉位。