揚農：治理通脹 貨幣政策不宜承載過重

　　保持物價總水平的基本穩(wěn)定是今年宏觀調控的首要任務。圍繞這一任務，國家已實施了一系列調控政策，尤以貨幣政策的成效最為顯著。在各項調控政策的共同作用下，某些通脹成因已被有效控制，物價運行出現了一些有利信號，防控通脹的基礎也在不斷增強。同時，我們也要看到，當前經濟運行中的一些風險正在顯現，PMI連續(xù)數月下行，經濟增速有所放緩，金融市場也釋放出一些不利信號。面對這一復雜背景，如何提高盯住CPI治理通脹的科學性，怎樣避免片面依賴單一政策，值得我們重新審視和認真思考。

　　CPI不能完全反映通脹水平

　　通脹的本質是指居民生活成本的增加。在我國，衡量通脹水平最重要的指標是CPI，這一指標測度和衡量的科學性對于通脹治理意義重大。如果CPI指標存在一定誤導性，即高估或者低估實際通脹水平，將干擾宏觀經濟調控的正確方向，扭曲經濟發(fā)展的正常路徑。

　　一是CPI作為生活指數指標不能完全反映通脹水平。在實際測度中，往往以CPI作為生活指數(CLI)的估計，但這會存在一定偏差。1996年，美國博斯金報告指出，由于替代性偏差、質量變化偏差、新產品偏差和零售方式替代偏差的存在，1996年CPI對美國的通貨膨脹高估1.1個百分點，1996年之前CPI對美國的通貨膨脹高估1.3個百分點。

　　二是用CPI衡量居民生活成本的變化有高估可能。原因主要有四方面：第一，不同消費品之間具有替代性，當某種商品價格提高時，消費者會減少此種商品的消費，轉向其他替代品，但現行CPI統(tǒng)計未考慮消費者的選擇性消費行為；第二，由于居民消費支出項目在不斷發(fā)生變化，且有些項目比重在不斷提高，但在CPI現行統(tǒng)計中并未體現這一變化，即可能把相對價格水平的變動混同于一般價格水平的變動；第三，未考慮近期興起的諸如網絡消費、團體購物等消費行為，對傳統(tǒng)有形消費場所的替代作用；第四，消費者食品支出最為頻繁，感受最為密切，根據行為經濟學中的“損失厭惡心理”來分析判斷，消費者對物價上漲的主觀感受可能會被強化。

　　治理通脹需政策配合

　　通脹治理需要各類政策的相機抉擇和有效配合，如果某一類政策承載過重則會大大限制治理通脹的預期效果。在本輪通脹治理中，貨幣政策效應已充分體現并將繼續(xù)發(fā)揮積極作用。在連續(xù)緊縮的作用下，推動通脹上行的貨幣因素已經得到有效控制。但面對依然存在的通脹壓力，貨幣政策可能會承載過重，政策實施的成本不斷提高而邊際效應可能減弱。

　　一是當前貨幣政策作用空間已明顯收窄。今年以來，我國已先后六次上調存款準備金率和三次上調基準利率。經歷連續(xù)操作后，當前貨幣政策的空間已明顯收窄。從存款準備金率來看，目前大中型金融機構已處高位，銀行流動性壓力明顯加大。從利率來看，五年期以上貸款基準利率已創(chuàng)近10年來新高，企業(yè)資金成本明顯上升，還本付息和持續(xù)經營壓力驟增。

　　二是國內金融市場的低參與度降低了貨幣政策效果發(fā)揮。貨幣政策的效果體現，需要暢通的傳導渠道和廣泛的影響面。在美國等發(fā)達國家，由于金融市場發(fā)達、參與程度非常高，各類主體通過金融市場緊密相連，貨幣政策的微小調整可以通過金融市場快速傳導至各類主體，進而促其調整自身行為和未來預期。但就我國而言，金融市場尤其是資本市場成熟度不夠、廣度和深度不足、市場化程度尚待改善，由此導致微觀主體參與程度非常有限。雖然近幾年我國金融市場已實現巨大發(fā)展，但與貨幣政策效果良好傳導所要求的成熟度和參與度相比，仍需進一步提高。至少在當前狀況下，貨幣政策傳導功能仍受到一定制約。

　　三是側重總量調節(jié)的貨幣政策難以解決結構性和區(qū)域性矛盾。要破解當前通脹壓力高居不下的難題，應根據不同成因，對癥下藥，否則難以實現預期效果。當前來看，通脹上行的結構性矛盾更為顯著。這就需要利用結構調整、利益分配和政策引導等結構型調控政策來解決，貨幣政策作為總量調控政策其效果并不明顯。而且，由于貨幣政策總量型的特征，繼續(xù)緊縮也有可能會加劇通脹壓力。

　　四是貨幣政策越過臨界點后通脹治理成本將顯著上升。當前已經處于臨界點的貨幣政策，如果繼續(xù)加碼則對微觀主體乃至實體經濟的負面影響將會明顯加大。一方面，可能會使得強勢企業(yè)加速成本轉嫁，極大壓縮弱勢地位企業(yè)的生存空間。另一方面，如果資金成本超過企業(yè)主營業(yè)務利潤，則會使得企業(yè)對資金的敏感程度發(fā)生嬗變，由資金成本不敏感企業(yè)變?yōu)槊舾行云髽I(yè)。當前來看，這一苗頭正在出現。此外，這也會使有限的市場資金向大中型企業(yè)轉移，同時促使原先借助金融市場融資的部分中型企業(yè)轉向民間借貸等市場，造成中小企業(yè)融資環(huán)境被進一步擠壓。

　　當前宏觀調控的可行選擇

　　8月9日國務院常務會議指出，要提高政策的針對性、靈活性、前瞻性，努力把物價漲幅降下來，繼續(xù)保持經濟平穩(wěn)較快增長。這是我們做好下一階段調控工作的指導方針。為進一步提高通脹治理效果，當前宏觀調控應以新的思維和視角，審時度勢、適時調整。

　　一是重視金融市場信號，但要避免監(jiān)管政策調控化傾向。金融市場當前出現的諸如資金價格大幅波動、債券發(fā)行利率不斷提升等不利信號，經過一段期間傳導可能對實體經濟造成沖擊，相關風險不容忽視。為了穩(wěn)定市場情緒和防止金融市場異常波動，當前須謹防監(jiān)管政策的調控化。監(jiān)管和調控的最大區(qū)別在于前者是設定完善的制度框架，規(guī)范各類主體行為，使其按照政策設計自主行事；后者是根據形勢發(fā)展變化所需相機抉擇，將偏離既定軌道的態(tài)勢重新拉回既定軌道，也即監(jiān)管注重穩(wěn)定，調控注重適時。如果監(jiān)管政策頻繁調整，偏離了其為市場主體創(chuàng)造良好環(huán)境的本意，則會使市場主體行為受到侵擾，金融市場的信號作用減弱，不能發(fā)揮其應有的預警功能，甚至可能會損害市場運行，加劇市場風險。

　　二是適度提高通脹容忍度，避免過緊政策傷及宏觀經濟。在用CPI衡量通脹水平可能出現高估的背景下，政策出臺的力度過緊可能會誤傷宏觀經濟的整體健康。歷史考察來看，日本、韓國和我國臺灣在經歷劉易斯拐點后，其價格水平會在數年內維持較高水平，但經濟發(fā)展仍會穩(wěn)健。因此，我們需要正視未來價格運行中樞或將抬升的一般趨勢，適度提高價格水平上升的容忍度。如果價格水平總體抬升，而相應的社會保障和收入再分配措施能夠跟上，則其對居民生活的影響是可以抵消和承受的。

　　三是充分認識當前通脹的復雜性，注重不同政策協(xié)同配合。當前的通脹具有非常復雜的國際背景，在貨幣政策作用空間收窄、政策效果弱化的背景下，財政政策應適時從幕后走向前臺，主動配合貨幣政策共同抑制通貨膨脹。通過積極扶持農業(yè)生產、助力產業(yè)結構調整和推動第三產業(yè)發(fā)展，穩(wěn)定農產品、生產資料和服務品價格，減輕成本推動型通脹壓力。通過稅收政策調整、擴大補貼范圍和提高轉移支付等，還利于企，還利于民，提高全社會通脹容忍度。通過財政扶持，積極推動外貿平衡，弱化人民幣的被動投放效應，消除其對貨幣政策效果的不利影響。

　　四是避免突發(fā)事件影響被放大，政策需預留一定空間。今年以來，我國宏觀經濟經歷了諸如日本地震、歐債危機和新近美債上限提高及評級下調等一系列突發(fā)事件。這些沖擊既加劇了經濟運行的波動，也造成了政策調控的難度。特別是在當前穩(wěn)增長與防通脹關系更加微妙的關鍵時期，突發(fā)事件沖擊可能是造成二者“天平”失衡的最大不確定性，更要力爭跨越“中等收入陷阱”。因此，為應對突發(fā)事件的不利沖擊和可能產生的放大效應，相關調控政策應保留一定彈性，以便能相機抉擇和靈活應對，及時熨平短期經濟波動，維護經濟正常運行。