熱錢(qián)流入壓力加劇
5月以來(lái)，全球多個(gè)經(jīng)濟(jì)體掀起一輪降息大潮。在前期美、日持續(xù)量化寬松造成的廉價(jià)貨幣已經(jīng)嚴(yán)重泛濫的背景下，5月歐洲、澳洲、韓國(guó)先后宣布降息，其中歐洲央行更進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)對(duì)負(fù)利率政策持開(kāi)放性態(tài)度，并不排除未來(lái)進(jìn)一步寬松的可能。單從利差角度來(lái)看，內(nèi)外利差的擴(kuò)大，持續(xù)加劇熱錢(qián)流入中國(guó)的壓力。
在此之前，進(jìn)入2013年以來(lái)，人民幣匯率迭創(chuàng)新高，階段性快速升值趨勢(shì)大大超出境內(nèi)外市場(chǎng)預(yù)期。受此帶動(dòng)，境內(nèi)銀行間外匯市場(chǎng)上的結(jié)售匯行為再度大行其道。就市場(chǎng)交易層面而言，結(jié)匯帶來(lái)的美元等外匯短期供給加大，帶動(dòng)人民幣匯率走強(qiáng)，而人民幣的升值又進(jìn)一步引起了熱錢(qián)的流入，兩者正在形成一個(gè)互相反饋的循環(huán)。
來(lái)自海通證券的測(cè)算指出，用外匯占款月增加量扣除貿(mào)易順差和FDI來(lái)估計(jì)每月熱錢(qián)的規(guī)模，可以發(fā)現(xiàn)2013年以來(lái)海外資本大量流入境內(nèi)，1到3月份熱錢(qián)規(guī)模分別達(dá)到了704億、236億和262億美元，總計(jì)超過(guò)1200億美元。除了這部分估計(jì)出來(lái)的熱錢(qián)以外，經(jīng)常項(xiàng)目下出口也有虛增嫌疑，或隱藏大量套利熱錢(qián)。該機(jī)構(gòu)指出，從4月普遍超市場(chǎng)預(yù)期的外貿(mào)數(shù)據(jù)來(lái)看，對(duì)港出口增速達(dá)66%，顯示貿(mào)易項(xiàng)熱錢(qián)流入帶來(lái)出口虛增仍存在可能性。
招商證券、第一創(chuàng)業(yè)等機(jī)構(gòu)指出，在前三月新增外匯占款1.2萬(wàn)億之后，預(yù)計(jì)四月份金融機(jī)構(gòu)外匯占款仍然不會(huì)低于3000億元。雙順差的延續(xù)將繼續(xù)保障流動(dòng)性供給充裕，而基礎(chǔ)貨幣的被動(dòng)投放壓力依舊不減。
貨幣政策趨向中性
繼外匯局月初發(fā)布通知加強(qiáng)對(duì)跨境異常資金流動(dòng)審查之后，上周央行在時(shí)隔16個(gè)月之后重新啟動(dòng)了央票的發(fā)行。在此之前，近日剛剛公布的4月的月度金融數(shù)據(jù)則顯示，前期貨幣當(dāng)局對(duì)于金融體系流動(dòng)性呵護(hù)的政策效果進(jìn)一步得到體現(xiàn)，當(dāng)月M2、M1、中長(zhǎng)期貸款占比等貨幣指標(biāo)均呈現(xiàn)出超預(yù)期回升的勢(shì)頭。當(dāng)前市場(chǎng)流動(dòng)性狀況不僅是適度充裕，更可以稱(chēng)得上“實(shí)質(zhì)性寬松”。
在此背景下，對(duì)于5月以來(lái)央行的動(dòng)作，此間多數(shù)機(jī)構(gòu)均認(rèn)為，央行的貨幣政策尤其是流動(dòng)性調(diào)控正在轉(zhuǎn)為中性，未來(lái)將靈活對(duì)沖市場(chǎng)多余的流動(dòng)性。而在通脹水平未見(jiàn)顯著抬升的情況下，貨幣的實(shí)質(zhì)性從緊短期之內(nèi)仍難預(yù)見(jiàn)。
來(lái)自第一創(chuàng)業(yè)等機(jī)構(gòu)的觀點(diǎn)認(rèn)為，今年前三月新增外匯占款1.2萬(wàn)億元，5至8月份央票到期量為7910億元，流動(dòng)性巨量供給形勢(shì)已非常明朗。在此背景下，此次央票的重啟符合預(yù)期。就經(jīng)濟(jì)基本面角度來(lái)看，在當(dāng)前海外普遍量化寬松、國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力不足、通脹水平仍不高的背景下，本次重啟央票最重要的市場(chǎng)含義預(yù)計(jì)只是打消市場(chǎng)對(duì)貨幣過(guò)于寬松的預(yù)期。華泰證券則進(jìn)一步表示，一旦熱錢(qián)過(guò)度涌入，將不可避免地對(duì)出口與整體經(jīng)濟(jì)的健康復(fù)蘇帶來(lái)沖擊，此外還可能會(huì)造成資產(chǎn)泡沫壓力加劇、通脹壓力加劇。在此情況下，央行在貨幣操作和匯率市場(chǎng)層面上選取中性策略，也完全在情理之中。
在利率工具方面，盡管近期市場(chǎng)對(duì)于降息的預(yù)期有所升溫，但機(jī)構(gòu)大多認(rèn)為，短期內(nèi)降息的可能并不大。如國(guó)泰君安指出，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)弱勢(shì)，通脹壓力可控，考慮到當(dāng)前央行正在加強(qiáng)對(duì)于流動(dòng)性的管理，降息政策出現(xiàn)的概率較低。
適度寬裕是主基調(diào)
伴隨著上周央票的重啟，分析人士指出，未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)，“熱錢(qián)滾滾、央行筑壩”的格局還將不斷延續(xù)。在市場(chǎng)流動(dòng)性的走向方面，分析人士指出，央行對(duì)于流動(dòng)性的調(diào)控將會(huì)在更大程度上保持靈活，流動(dòng)性的適度充裕依然有望延續(xù)。而未來(lái)人民幣升值的持續(xù)性、物價(jià)水平的實(shí)際運(yùn)行狀況、美元中期的走向等方面，將成為影響貨幣調(diào)控和市場(chǎng)流動(dòng)性波動(dòng)的重要因素。
中信建投等機(jī)構(gòu)指出，由于本輪人民幣升值在一定程度上缺乏基本面的支撐，從時(shí)間跨度來(lái)看人民幣升值是否只具備階段性還有待觀察。在此背景下，如果人民幣升值可能只是短期熱錢(qián)流入炒作的推動(dòng)，那么后期熱錢(qián)的大規(guī)模流入有可能將逐步放緩。在此背景下，諸如通過(guò)央票回籠資金的手段，也會(huì)保持較大操作彈性。
興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委也表示，從最新公布的《第一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》來(lái)看，報(bào)告?zhèn)鬟_(dá)了對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形勢(shì)的相對(duì)樂(lè)觀和對(duì)通脹前景的警覺(jué)。除此之外，針對(duì)海外競(jìng)相寬松、外部資金流入增多的情況，特別是國(guó)內(nèi)維持貨幣環(huán)境穩(wěn)定的要求，報(bào)告要求“把好流動(dòng)性總閘門(mén)”，這表明央行仍然重申了要保持政策中性。
綜合各方預(yù)期來(lái)看，盡管當(dāng)前外部熱錢(qián)流入壓力高漲，但當(dāng)前貨幣政策并未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的收緊。因此，近期央票的重啟以及加強(qiáng)對(duì)跨境資金的監(jiān)管，預(yù)計(jì)將不會(huì)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性帶來(lái)太大沖擊，資金面整體維持適度寬裕依然可期。
除此以外，伴隨著近期海外市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)退出QE預(yù)期的升溫，美元的中期走向也值得高度關(guān)注。盡管今年以來(lái)由日本央行引發(fā)的全球新一輪寬松政策再度深化，但美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策卻逐漸轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎。受上周末市場(chǎng)關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)正制定QE退出政策的影響，美債收益率快速反彈，10年期美債收益率本周一度接近1.90%的水平。來(lái)自新加坡華僑銀行等機(jī)構(gòu)的觀點(diǎn)認(rèn)為，當(dāng)前美元強(qiáng)勢(shì)動(dòng)能正在積累，美元多頭時(shí)期或?qū)⒅鸩絹?lái)臨。在此背景下，從更長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，美元的中期走向可能將對(duì)境內(nèi)外熱錢(qián)流動(dòng)與貨幣當(dāng)局的數(shù)量調(diào)控帶來(lái)實(shí)質(zhì)性影響。對(duì)于市場(chǎng)流動(dòng)性未來(lái)的運(yùn)行狀況來(lái)說(shuō)，仍須保持對(duì)美元走勢(shì)的關(guān)注。 □本報(bào)記者 王輝
